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复盘2018如何完美错过今年的债券牛市
信息来源:穿山甲养殖    
发布日期:2018-03-30

复盘2018如何完美错过今年的债券牛市

复盘2018:如何完美错过今年的债券牛市  奇葩的一周  当2018年进入11月,各家机构陆陆续续开始准备年度的策略报告,整个债券市场显得有些懒洋洋的:价格波动小,成交清淡。

十年国开活跃券围绕着%-%的小区间随机漫步。

  大家的想法很简单,尽管降准和通胀数据缓和,但是收益率已经从%附近下了20bp左右,该歇一歇了,更何况G20峰会召开在即,贸易摩擦缓和迹象明显。

然而,谁也没想到10月份社融数据那么差,直接把市场打蒙了。

数据公布当日,十年国开收益率迅速地从%左右下降到%附近。

  很多人都觉得,社融数据差,下6-7个bp破一下4%就差不多了,4%应该是个强阻力位,会挣扎很久。 他们想做一下小波段,于是“理性而聪明地”止盈了,希望在两国元首握手的那一刹那买回来。

  理想很美好,但现实很骨感。 谁也没想到,胡歌的迷妹们一面追星,一面买买买,收益率——下;谁也没想到,200亿50年国债被当成香饽饽,疯抢成那样,收益率——狂下。   周五收市之后,债券空头本以为自己那颗千疮百孔的心灵可以得到片刻的休息,结果大洋彼岸飘来了美联储内讧的消息——加息进程放缓的概率加大,十年美国大幅下行5bp。   多么奇葩的一个周!  选美游戏  这波牛市的起点在2018年1月份,但政策拐点早在2017年下半年就出现了,主要有两个信号:一个是2017年9月30号公布的将在2018年实施的定向降准;另一个是2017年11月17号出台的资管新规征求意见稿。

  按理说,收益率该下了吧?但是,大家都不信,收益率继续狂上了两波。 事后来看,我们很容易找到所谓的政策底和市场底,并很天真地认为可以用政策底去预测市场底的位置。

  但是,我们恰恰忘记了一个特别重要的事实:政策底和市场底的错位是因为我们不相信政策会起效果。 我们越不相信一个政策,政策底和市场底在时间和空间上的错位就越大;反之,则越小。

  如果投资者都是基于自己信不信交易,投资者之间的相关性不大,价格波动不会表现出自回归现象,市场的波动性不会那么大。 但是,实际上大家不是基于自己信不信交易,而是基于猜测大部分人信不信来交易。 这也就导致一个现象:人们的一些想法是自我强化和自我实现的。 市场利率上行给所有人发了一个信号:大部分人不信政策有效,强化了大家的观念,又导致进一步的卖出。 所以,这是一种凯恩斯式的选美游戏(猜大多数人信不信政策),所有人的信念是相关的,价格表现出极强的自回归性和波动性。   最终我们看到的结果是,第一批选择相信的聪明人都牺牲了,第二批选择相信的聪明人也饱受煎熬。

  长期看好债市  回望这一年,十年国开收益率下行了接近120bp,算一次特别大的牛市了,但是,我还是见识到了一些唱空了一年的人,他们在每个时间点总归能找出一些风险点:中美利差喊了一年,上半年喊资管新规,下半年开始喊宽信用和类滞胀。

在通胀被证伪之后,他们以后会接着喊宽信用、中美利差和贸易摩擦缓和,毕竟万分之一的联系也是联系。   事后来看,我们都可以站在干岸上骂人家是糊涂蛋。 但是,如果我们极其诚实地把自己还原回今年的那几个关键的时间点,会发现我们始终是纠结的。   原因有两个方面,一方面是,这是个选美游戏,而今年杂七杂八的事儿特别多,很多时间点预期是混乱的,左右为难;另一方面是,这的确是个选美游戏,大家公认的美女(降准、巨差的经济或金融数据)一旦出现,价格会一步调整到位,我们追还是不追呢?  于是,很多人就掉入一种怪圈里,遮着面的美女不敢买,露脸的美女不敢追,最后,怎么也下不去手。

  今年有几个一本正经但特别好笑的说法:我长期看好债市,但短期觉得有XX风险,所以,还是等等看吧;我长期看好债市,但是短期利率下这么多,所以,还是等回调买吧。

  小波段要不要做  也不知道从什么时候开始,这个市场流行起了两种交易:做利率债的小波段和做国债期货的小波段。

债券投资者们对此洋洋得意,因为他们终于找到一个特别带感的玩具,这个小玩具可以让他们不至于在隔壁同学那里过于掉价。

  我记得,在给前东家做配置经理时,做权益的朋友调侃我们:你们债券投资有啥难度,还不是买买买?好像现在终于不用尴尬了,利率债交易和国债期货交易让我们一下子高大上起来了。   但是,我内心对此还是充满了抵触,因为我刚开始从事这个行业是配置出身。

这似乎是一个惯例:配置的钱被人嘲笑为“人傻钱多”——很多时候,我们为了完成配置进度是不在乎那几个bp的差距的。

我们始终挂在嘴边的话就是“早投资早收益”,“赶紧买,收益率下了就蛋疼了”——我们更关注再投资风险。

所以,我们的2015和2016极其蛋疼——对!在所谓的债券牛市里,配置盘是极其慌张的。

  由于再投资风险的利剑高悬,我是没办法去思考如何赚那几个bp的,把握好配置节奏和大经济周期的关系才是关键。 我还记得在一次投RMBS时,我的老领导对我说,  你得判断这个资产支持证券(浮动利率的债)的久期够不够跨过一个完整的利率下行上行周期,如果只够跨过一段下行周期,咱们就亏大了,还不如买同样期限的利率债。

  基于诸如此类的原因,我们所关注的基本面变化都有较长的时间跨度。 尽管在任意一个时间点,我们也会有占小波段便宜的想法。 但是,配置压力始终存在,做小波段的相机选择和配置计划的执行效率之间的冲突极其巨大,最终,我们不得不倒向长期,倒向配置计划的效率。   假使我们根据长期视角制定了一个投资进度表,但给了自己太多的相机选择余地,我们仍然是执行不下去这个计划的。

  所以,某种意义上,做小波段是长期配置的敌人,两者看的东西不一样:配置盘看的是长期宏观慢变量的演变进度,短期交易盘要做出各种预测,猜短期冲击,猜人们对短期冲击的反映。   前者的安全边际是放弃了所谓的小波段机会,后者的安全边际是放弃了预测的准度。   经济环境这么差,长期来看,期限利差总归会缩窄的,但是,我们无法知晓,它会因何种原因、何种方式收窄。 买入并静待收窄总不会错的,但是,想赚到每一个小波段钱的人决计是不会买多少的。

 

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